出品|搜狐地產&焦點財經
作者|王迪
編輯|吳亞
紅星美凱龍“賣身”國資方案落地，但“插曲”不斷。一方面，收購方建發股份于6月7日接獲上交所問詢函。另一方面，控股股東紅星控股的債務問題，也讓本次收購埋藏隱患。
為增加融資砝碼，紅星美凱龍將矛頭指向了股票質押。6月13日，紅星美凱龍（601828.SH、1528.HK、下稱“美凱龍”）公告，控股股東紅星控股于6月9日向國泰君安證券質押3億股紅星美凱龍股份，占公司總股本比例6.89%，用于提供增信。
此外，為提高履約比例，紅星控股向渤海銀行股份有限公司質押1.1億股紅星美凱龍股份，占公司總股本比例2.52%，用于補充質押。
“股價一直跌，又還不上錢，只能通過股票質押從而貸款。提供增信應該是為增加貸款額。”對于此次美凱龍股票質押，某位深諳資本市場的業內人士告訴搜狐財經，“如果股價跌太多，也貸不了多少款。”
至于補充質押的原因，該位人士稱，應該是之前欠錢還沒還上，以此增加抵壓物，提供增信是為了增加貸款額。
搜狐財經梳理發現，截至6月14日收盤，美凱龍A股股價已經跌至4.84元/股，相較于2021年7月的最高點13.99元/股，已經跌去65.40%。港股股價已經跌至3.030港元/股，相對于2018年1月的最高峰值11.684港元/股，已經跌去74.07港元/股。
紅星控股累計質押股份21.72億股，占總持股數94.35%
股票質押一般是指質押給資金的放款方。如：銀行、券商、信托機構等。公司把股票質押給放款方，就能得到可用資金，公司短期流動性就會增加。股票質押到期后，上市公司要用錢去贖回，如果質押到期延期贖回，短期內股價或受到利空影響。
“大額股票一般能貸款5成。比如，股價10元/股，貸款5元，跌到7.5元/股就平倉，銀行就要清盤收回本金。但現在地產股太差。如果跌到警戒線，銀行平倉也虧，警戒線為雙方約定俗成。”
某位資深業內人士對搜狐財經表示，假如股票質押還沒到期，公司又有債務違約，股票又跌到平倉價，也沒法賣了收回本。現在市場嚴重的情況是，還來不急平倉，股價已經跌到1元/股以下。“不敢平倉，只能頂住。”
根據公告來看，紅星控股及其一致行動人未來6個月內到期的質押股份數量約為5.85億股，占紅星控股及其一致行動人合計持有公司股份總數的24.49%、占公司總股本的13.43%。其中，3.54億股對應紅星控股直接融資余額人民幣10.28億元，其余為紅星控股為其控股子公司提供增信擔保。
“未來6個月至12個月內到期的質押股份數量為3.64億股，占紅星控股及其一致行動人合計持有公司股份總數的15.24%、占公司總股本的8.36%，對應紅星控股直接融資余額人民幣11.00億元。”美凱龍在公告中如此表示。
就美凱龍控股股東來看，本次質押及補充質押后，紅星控股累計質押股份21.72億股，占其所持股份總數的94.35%，占公司總股本的49.87%。質權方涉及銀行、信托、證券等。
“都質押 94.35%，基本沒什么籌碼了。現在屬于重組交割關鍵節點，直接把股票質押，也可能是為了避免被法律凍結，防止阻止重組。”某位投資者如此表示。
對于紅星控股質押融資的還款來源，美凱龍指出包括其自有及自籌資金、投資收益及其他收入等；如出現平倉風險，紅星控股將采取包括但不限于提前還款等措施應對上述風險。
就股權持有比例來看，美凱龍控股股東紅星控股目前直接持有美凱龍23.01億股，占公司總股本43.55億股的52.86%。另據搜狐財經梳理發現，此前截至今年3月7日，美凱龍已向廈門建發質押2.39億股A股股份。
為建發入主，提前排除海外債潛在違約風險
美凱龍引入國資金主并非一帆風順。從宣布建發股份入主紅星美凱龍后，資本市場便呈現了“跌跌不休”之勢。
不僅A股股價遭遇接近跌停，就在方案落地之時，作為收購方的建發股份，在6月7日接獲上交所問詢函。
就在股權質押公告前兩日，6月12日晚間，美凱龍披露關于2025年到期2.497億美元5.20%信用增強債券同意征求。紅星美凱龍僅余1筆美元債，若同意征求完成，即可避免境外債違約情況。
對此，美凱龍稱，主要目的是就信托契約若干修訂，包括“控制人”“控制權變更定義”等，以及在擬進行交易已構成控制權變更情況下，債券下的若干豁免征求債券持有人同意。
境內債方面，根據公告，截至2022年12月31日，紅星控股存續境內公開發行公司債92.30億元，公司已于2023年1月17日召開債券持有人會議，擬變更“H17紅星2”、“H20紅星2”、“H20紅星3”、“H20紅星5”、“H20紅星7”和“H21紅星1”本息兌付安排，并為債券增加增信保障措施，上述展期方案均已獲得持有人會議審議通過。
展期后，美凱龍未來一年內需償還的債券金額為每個賬戶兌付1000張即10萬元本金（不足10萬元的按實際持倉金額兌付）。
此外，控股股東紅星控股的經營情況成為關注的焦點。
2022年經審計數據顯示，美凱龍控股股東紅星控股資產總額為1724.74億元，負債總額為1147.36億元，銀行貸款總額為263.76億元，流動負債總額為531.87億元，凈利潤為-77.80億元。經營活動產生的現金流量凈額為58.91億元，這意味著其面臨資金緊張的局面。
若國資建發入主，將提升紅星控股的償債能力。
根據今年6月建發公布的重大資產購買報告書（草案）。建發股份及控股子公司聯發集團擬向紅星控股支付現金購買其持有的美凱龍29.95%的股份（對應13.04億股A股股份）。
本次交易完成后，建發股份持有美凱龍10.43億股股份，占美凱龍總股本23.95%，聯發集團持有美凱龍2.61億股股份，占美凱龍總股本6.00%，美凱龍將成為建發股份控股子公司。
昔日家居巨頭“過山車”，投資性房地產引監管問詢
回顧美凱龍的發展史，令人唏噓。其立于2007年，注冊地為上海，“A+H”兩地上市，實控人、創始人是車建興。
作為國內家居及家具商場運營龍頭，美凱龍旗下物業多采用重資產自營的方式，其2022年自營業務占其總營收比例64.81%。
車建新曾直言：“買地是企業絕對的命根子”。靠著激進擴張，將旗下物業資產進行抵押以獲取資金，通過不斷買地，自建商場再將商鋪分租給品牌方收取租金和管理費。車建興一度將美凱龍做到中國最大的家居連鎖賣場，一時風光無兩。
但是，受房地產市場下行及疫情雙殺，紅星美凱龍陷入流動性危局。加上業績出現大幅下滑，紅星美凱龍走上了賣子自救之路，先后賣了7家物流子公司，并引入遠洋資本入局，開始售賣股權。
建發股份以62.86億元4折收購美凱龍29%股權，為美凱龍解決資金問題提供了新的可能。
如今，曾經黃金時代帶來財富增值的投資性房地產成為拖累業績問題所在。由于公允價值變動影響，導致利潤驟減。
就投資性房產金額來看，2017年到2020年該項數字分別為708.31億元、785.33億元、851.07億元、931.50億元，呈現快速上漲之勢。如今按照市場估算，有業內人士稱，不足200億元。
這也引發了監督問詢函。其中，包括實控人變更的合理性，紅星美凱龍投資性房地產、非流動資產計提減值準備、非流動資產計提減值、子公司存在大額未決訴訟等方面內容，為收購之路增加了隱憂。
就債務來看，雖然近年來，美凱龍一直致力于降負債，但幅度較小。數據顯示，2023年內其到期或回售的有息債務總額約為77.85億元。截至2022年末，其現金及現金等價物余額約為26.08億元。這意味著短債壓力仍不小。
另外，紅星控股及其實際控制人車建興存在數額較大債務逾期及與經濟糾紛有關的重大民事訴訟情形，都為國資建發的入主蒙上了一絲不確定性。