編者按：資本市場正經歷著不平凡的變革。金融以服務實體經濟為天職，近年來，資本市場支持實體經濟成效顯著，有力暢通了科技、資本與實體經濟的良性循環。
從創業板開市到設立科創板，從試點注冊制再到創業板注冊制改革，越來越多的優秀企業走向資本市場舞臺。
隨著招股書的披露，企業的財務狀況首次呈現在世人面前。搜狐財經力求用專業的財經報道分析企業，幫投資者選優篩劣。
在這其中，誰將是資本市場的贏家？誰能圓夢IPO？搜狐財經《拆解IPO》欄目，聚焦計劃在A股、港股、美股的上市的重點企業，從盈利能力、競爭態勢、風險防范等多個角度，剖析企業價值。
作者｜岳家琛
2月20日，嘀嗒出行提交招股書，擬赴港IPO。
嘀嗒出行早在2020年10月8日便首次向港交所遞交IPO申請，第二次提交是在2021年4月。本次IPO，是嘀嗒出行第三次沖刺上市。
根據招股書，2020年、2021年和2022年前9個月，嘀嗒出行營業收入分別為7.54億元、7.81億元和4.28億元，調整后凈利潤分別為3.43億元、2.38億元和0.65億元。
自2019年首次盈利以來，嘀嗒出行連續三年盈利。而相較之下，滴滴公司2021年全年虧損高達493.34億元。
不過，相較2021年前三季度的1.85億凈利潤，去年前三季度同比下滑64.86%。
嘀嗒出行是如何在疫情期間實現盈利的？
超9成收入來自順風車業務
招股書顯示，嘀嗒出行的收益主要來自于順風車業務。
2020年、2021年以及去年前三個月，嘀嗒出行順風車平臺服務收入分別為6.72億元、6.95億元、3.9億元，分別占同期總收入的89.1%、89%及91.1%。
在該業務下，嘀嗒出行的收益主要來自向私家車車主收取的服務費。
嘀嗒出行的規模有多大？招股書顯示，截至2022年9月30日，嘀嗒出行在全國366個城市提供基于App的順風車平臺服務，擁有約1200萬名認證私家車車主。
根據招股書，2020年、2021年以及2022年前三季度，嘀嗒出行分別促成1.46億次、1.29億次、0.72億次順風車搭乘，交易總額分別為81億元、78億元、46億元。
據此計算，去年前三季度，嘀嗒出行每次順風車搭乘的平均費用為63.88元。嘀嗒出行平均每次獲得的平臺服務收入為5.42元。
招股書顯示，2020年、2021年及2022年前三季度，順風車平臺服務的平均服務費率分別為8.3%、9%及8.4%。由此可見，2020年至2021年，平均服務費率呈上升趨勢。
“平均服務費率上升，主要是由于在2021年提高了向平臺上提供順風車服務的私家車車主收取的總體服務費。”對此，嘀嗒出行在招股書中解釋道。
而去年前三季度，平均服務費率有所下降，這主要由于增加了對私家車車主的補貼，以獎勵車主在平臺提供搭乘服務。
除順風車業務外，嘀嗒出行也向出租車司機收取服務費，同時還從廣告及其他服務中產生收益。
招股書顯示，2020年、2021年及去年前三季度，出租車業務分別實現收入0.35億元、0.33億元、0.16億元，占比分別為4.7%、4.2%、3.6%。
廣告及其他服務實現收入0.47億元、0.53億元、0.23億元，占比為6.2%、6.8%、5.3%。
雖然2022年前三季度受疫情影響，業績表現不如此前，不過嘀嗒出行在招股書中稱，2023年春節假期前后兩周時間在內的30天期間，按嘀嗒出行促成的順風車搭乘次數計，嘀嗒順風車業務已恢復至疫情前的水平。
毛利率近75%，凈利率15.19%
從利潤率來看，去年前三季度，嘀嗒出行凈利率為15.19%。嘀嗒出行的商業模式是怎樣的？為何沒有走上網約車平臺的“燒錢”模式？
招股書介紹稱，嘀嗒出行的商業模型始終是輕資產的業務模式，不依賴大量資本投資或流量購買，不擁有或租賃車隊車輛，不承擔任何汽車擁有成本，也不需要向私家車主和出租車司機提供大量補貼。
嘀嗒出行的成本費用是如何構成的？
招股書顯示，嘀嗒出行2020年、2021年及2022年前三季度毛利率分別為82.7%、80.9%、74.6%。毛利較高，主要是由于營業成本較低。2020年、2021年及2022年前三季度，嘀嗒出行成本分別為1.3億、1.49億、1.09億。
具體來看，2022年前三季度，順風車平臺服務的毛利率為80.5%，廣告及其他服務毛利率為57.1%，僅有收入占比最低的出租車業務處于虧損狀態。
招股書顯示，嘀嗒出行的成本主要包括付款處理成本、第三方服務成本、私家車主及出租司機的補貼、保險成本、員工成本、安全成本等。
其中占比最高的是付款處理成本，去年前三季度占總成本的比重為30.2%。付款成本主要是指支付給微信及支付寶等第三方支付平臺的傭金。此外，第三方服務成本占比16.1%，私家車主及出租司機的補貼占比13.9%，保險成本12.1%。
費用方面，2020年、2021年和2022年前9個月，嘀嗒出行銷售費用2.23億元、2.55億元、1.75億元。其中去年前9個月銷售費用占營收的比重為40.89%。
而在其中，用戶獎勵及補貼占比最大，為33.9%。去年前三季度，嘀嗒出行用戶補貼共0.59億元。
此外，2020年、2021年和2022年前9個月，嘀嗒出行研發費用持續增加，分別為4734.6萬元，6007.1萬元和6151.4萬元，占營收的比重分別為6.3%、7.7%和14.4%。
2020年、2021年和2022年前9個月，嘀嗒行政費用分別為0.24億元、0.27億元、0.29億元。
從現金流來看，2020年、2021年及去年前三季度，嘀嗒出行經營活動凈現金流持續為正，分別為1.37億元，1.35億元，0.7億元。
截至2022年三季度末，嘀嗒出行手持現金5.97億元。
蔚來資本為第一大外部股東
根據F&S報告，中國四輪出行市場由出租車揚招、出租車網約、網約車及順風車組成，2021年的訂單總數分別約為144億、18億、102億和3億。
由此可見，嘀嗒出行主要依賴的順風車領域，在中國四輪出行市場中占比并不大，處于“小而美”的賽道。
然而不容忽視的是，順風車市場由于此前安全問題，備受關注。
嘀嗒出行在招股書中坦言，其成功與否將在很大程度上取決于公眾是否接受順風車及其服務。如果公眾認為順風車并無好處，或因安全問題而不選擇順風車，順風車市場可能會停滯不前。
有關順風車的爭議和安全性問題從未間斷。2020年，交通運輸新業態協同監管部際聯席會議辦公室組織曾對嘀嗒、哈啰等順風車平臺公司進行了提醒式約談。
約談指出，嘀嗒等順風車平臺公司產品存在問題，主要是“附近訂單”功能偏離順風車本質，涉嫌以順風車名義從事非法網約車業務，用戶頭像顯示性別、開展長途城際服務等方面存在安全風險隱患。
監管方面，招股書顯示，嘀嗒出行順風車平臺累計獲57宗行政罰款，其中36宗后續已撤銷。其余的21宗行政罰款，金額由5000元至3萬元不等，合計約為55萬元。
融資方面，自成立以來，嘀嗒出行的投資人包括蔚來資本、IDG、崇德資本、易車網、高瓴及攜程。
2014年，嘀嗒完成A輪投資，投資方為IDG，合計300萬美元，每股成本0.0436美元；2015年 嘀嗒完成由IDG及易車等機構及企業投資者牽頭的B輪融資，融資2000萬美元，每股0.2909美元。
同一年，嘀嗒完成1億美元C輪融資，每股成本0.7184美元；2017年，嘀嗒完成由蔚來資本牽頭的D輪融資，每股人民幣2.94元，募資2億元。嘀嗒最后一輪融資是2018年的E輪，每股3.14至3.17元，募資4.3億元。
IPO前，宋中杰、李金龍、朱敏、段劍波及李躍軍5位聯合創始人通過5brothers Limited持有公司33.11%，為大股東。
蔚來資本通過Leap Profit及SMART一共持股為21.92%，為第一大外部股東；IDG資本持股10.43%，為第二大外部股東。
招股書顯示，此次IPO募資擬重點用于以下方面：提升技術能力及升級安全機制；擴大用戶群并加強營銷及推廣計劃；增強變現能力；在中國出行市場價值鏈中選擇性地尋求戰略聯盟及投資收購機會等。