三起三落
文 | 華商韜略 李慕白
2017年5月，天津的馮女士迎來了一個喜訊。
她購買的星耀五洲樓盤停擺了三年，終于等來了救兵：融創以102.54億元拿下了其80%的股權和債權。
消息一出，星耀五洲這個曾經的燙手山芋，立刻成了香餑餑，房產中介和購房客蜂擁而至，連小區門口賣煎餅的，收入都增加了好幾倍。
馮女士一天要接十幾個中介電話，一百多萬買完就爛尾的房子，幾天漲到了七八百萬。
飽嘗辛酸的業主們，因此感激融創是“大福星”，在一個本地論壇上，有網友形容融創是——“最給天津爭氣的企業”。
【要當第一】
對當時的孫宏斌來說，星耀五洲只是小菜一碟。
2017年1月，他給融創的目標是，未來2-3年內銷售額最多做到萬億規模。
這一數字，連喊著要做宇宙第一房企的許家印都相形見絀。2016年，以3733.7億元成為年度銷售冠軍后，許老板給2020年設定的目標是：6000億。
2016年，融創的銷售額只有1553億元，在一眾房企里排名第七。1000多億，要三年到萬億，在大多數人看來，這只是狂人誑語，但孫宏斌卻當真了。
從沒當過老大的他，太想做一把老大了。跟隨他多年的融創副總裁孫恒就曾說：“老孫這么多年的目標，就是要做中國第一，世界第一”。
2016年，孫宏斌看到了時代大機遇。
上一年年底，中央明確提出“要化解房地產庫存，促進房地產業持續發展”。此后降準、降息、降稅、降首付頻繁上演，房地產政策相對寬松，樓市異常火爆。
2016年3月，上海市民李霖霖看中了上海北外灘一處高端樓盤，她驚奇地發現：買房竟然要拿號。更不可思議的是，她所買的樓盤二批開盤時，排在100以后的號碼，都賣到了30萬到50萬一個。
杭州的楊柳郡二期首批房源開盤時，388套房子兩小時就賣完了；鄭州的鑫苑國際僅開盤半小時，1964套房源全部售罄；深圳、南京等城市甚至出現“裹棉被排隊”搶房的景象。
面對千載難逢的大好行情，孫宏斌爭分奪秒地在全國攻城略地，實現當年順馳未竟的夢想。
吃過一次虧的他，還采用了一種在他自己看來更為謹慎的方式——并購。“土地價格太貴了，在公開市場上拿地風險太大”。
2016年，融創共對外發起16筆收購，涉及資金595億元，2/3的土地儲備來自收并購。其中，還有來自老東家聯想旗下的42個物業項目。
第二年，孫宏斌就更猛了。先是150億元入股老鄉賈躍亭的樂視，后又拿出632億元收購王健林的13個文旅項目和76個酒店項目。再加上收購星耀五洲、華城富麗等項目，融創在2017年并購金額超千億。
意氣風發的他，公開怒懟宿敵萬科“地產進入白銀時代“的說法，稱“房地產正處于大企業的鉆石時代，上半場還會持續5到10年”，還公開喊話中小房企，要大家把地賣給融創。
左手給全行業上課喊話，右手在全行業收割地塊，一場并購風暴在房地產行業刮起。
13.34億元拿下重慶陽光壹佰70%的股權；125.53億元收購泛海控股在北京和上海董家渡兩項目100%權益；152.69億元收購環球世紀及時代環球各51%股權……
2018年，融創將200個項目收入囊中。以至于有人這樣形容那一年的孫宏斌，“當失意者需要資產變現時，他就揮舞著鈔票進場”。
一路蒙眼狂奔，融創像當年的順馳一樣，成為了房企中最耀眼的黑馬。
2015年，融創銷售額只有734.6億元，到2020年，萬億沒能實現，但也變成了嚇人的5752.6億元，僅次于碧桂園、恒大，以及萬科，位列全國第四。
這，離老大的目標已經很近了。
【我不差錢】
那幾年，孫宏斌給人留下了一個極其深刻的印象：錢用不完。
雖然這個過程中，不斷有人懷疑他快沒錢了，或者好奇他的錢從哪來，但從口頭到行動，孫宏斌總是一副不缺錢的模樣。
2017年7月18日，融創遭遇股債雙殺。股價一度下跌13.49%，創年內最大的盤中跌幅，2019年12月份到期的美元債也一度下跌4.1%，創下2014年12月發行以來最大跌幅。
原因是，在宣布收購萬達文旅項目后，有媒體披露，部分銀行正對融創授信業務進行排查。大家擔心頻繁大手筆收購，融創是否會重蹈順馳的覆轍？
而在此前，國際三大評級機構中的惠譽和標普，也先后調低了融創的評級，原因都指向融創大規模收購負債會提升。
這讓孫宏斌徹底坐不住了，當天，他臨時召開了一場媒體溝通會。
“我覺得是很正常的事情，排查其實在融創與萬達合作的時候就已經開始了”，他表示，“融創資金還是很好的，賬上不缺錢”。
或許是擔心沒說清楚，五天后，孫宏斌發了一條微博。開頭就說，朋友們不需過度擔心融創，并列出了三點理由：
第一，因為現金流失敗過，知道現金流的重要性，把公司安全放在首位；第二，知進退，在放棄上非常果決，第三，有戰略更有執行，團隊一直在一線，聽得見炮聲，敢拚刺刀。
三年后，這條微博被人轉發到雪球，有股民評論稱：“我不是一個激進的人，我激進起來不是人”。
但孫宏斌只相信前半句，他略帶委屈地抱怨：“老說我花錢，不說我賺錢”。
質疑就此消停，融創繼續狂奔，但外界依然好奇：孫宏斌的錢到底從哪里來的？孫宏斌一般不予理會，實在煩了，也會解釋一番。
關鍵詞都是，錢是銷售賺來的。
比如2019年，他就曾說：“過去三年，我們也就花了1000多億，但銷售了13600億”。他還拿萬達舉例：“我們付了萬達438億，但三年里我們賣了1600億”，并自問自答道：
“融創這么大的規模，不買地吃什么？這是原材料，每個月都得買很多地才能活著”。
但這顯然不是全部事實，除了銷售，孫宏斌也很會借錢，很會搞錢。
前樂視影業CEO張昭說過，孫宏斌的財技非常高，一般人上10個MBA也學不來。
2016年9月，融創以6.18港元的價格向大股東孫宏斌進行溢價配股，共籌資28億港元。平安集團為孫宏斌提供了全部彈藥，代價是以他持有的融創股權做抵押。
一年后，這筆投資的價值凸顯出來了。隨著港股通的建設和完善，內地投資者大規模涌向港股，原本被低估的房企股價，迎來了大增長。
2017年，恒大股價上漲了4.5倍，碧桂園漲了2.5倍，融創一度漲了5.5倍。
孫宏斌趁機配股增發，用極低的成本拿到上百億的彈藥。在第四屆平安地產金融創新論壇，他難掩激動，“我得感謝平安銀行，平安銀行借我25億增持，賺了150億”。
僅用一筆銀行貸款，孫宏斌就賺回了投資樂視的錢。
而這只是融創資金來源的冰山一角。
截至2020年，融創在新加坡證券交易所一共發行了15筆優先票據，總額達72.63億美元，公司債券和非公開發行境內公司債券分別為113億元、154億元。
除了金融系統有后援，孫宏斌還有一個龐大的央企、國企朋友圈。
有媒體曾統計，融創超過20%的項目，都是和國企、央企合作開發。比如北京使館壹號院、南昌青山湖壹號、山東齊河觀瀾府邸等項目，都是融創和南昌市政公用集團合作開發的。
除了拿地的便利，這些合作伙伴，還能為孫宏斌輸送彈藥。
“此前與保利合作時，合資公司往往由保利控股和并表，通過財務手段，為融創提供了大筆的無抵押甚至免息現金流，有些國資合作伙伴，還能為融創提供股東借款”。孫宏斌在接受媒體采訪時透露。
在樓市行情好的時候，找錢對孫宏斌并不算難事，這讓他更有信心，也更有底氣，在2020年銷售額沖過5000億元之后，繼續向成為第一狂奔。
【最后瘋狂】
64.17億元！
64.22億元！！
64.52億元！！！
2021年2月，在經過321輪激烈競逐后，上海普陀區中環的一塊住宅用地，最終以64.52億元成交，溢價率達36%。
上海兆顥競得地塊，在它背后，除了建發集團，還有孫宏斌的融創。
但沒過多久，上海普陀區政府就針對該地塊高溢價成交的情況，約談了競得人，要求其“做好充分的思想準備，合理調整預期”。
風向很明確，在房住不炒的大基調下，過去高價拿地、高價賣房的模式行不通了。
但孫宏斌卻不管這些，融創的狂飆還在繼續。
2021年3月15日，融創以5.79億元競得江蘇鎮江某地塊，溢價率高達61.3%；3月底，融創在山東臨沂和江蘇臨安拿的兩塊土地，溢價率分別高達83%和89%。
4月，旭輝集團本來要以94億元收購彰泰集團80%股權，但半路卻殺出了融創，用99.1億元截胡了這起收購。
整個5月，融創在全國范圍內豪擲450億元，旋風般拿下了18個地塊。
要知道，這是在“三道紅線”政策正式實行的2021年！
根據政策要求，要求房地產企業剔除預收款后的資產負債率不超過70%，凈負債率不超過100%，現金短債比不小于1。
因為這三道紅線，眾多房地產企業都放緩了拿地的節奏。
根據中指研究院數據，2021年前5個月，龍湖地產拿地面積為395萬平方米，同比下降26.8%，許老板的恒大，只拿了218萬平方米的地，同比下降77%。
單孫宏斌愈戰愈勇，當初“公開市場拿地風險太大”的判斷，也被他拋到了九霄云外。
在2021年上半年，以剔除預收款后76%的資產負債率，腳踩一道紅線的融創，拿地總數高達83次，涉及總金額超過千億元，這讓孫宏斌又多了一個外號：土儲王。
這些地，有相當部分是靠高溢價拿下的。有數據顯示，那段時間融創在二線城市拿地的平均溢價率為18.96%，三四線城市的溢價率高達57.39%。
這讓融創的負債規模從2020年底的9305.75億元，增加到了9971.22億元。以至于有人評論道：“老孫這一波杠桿，加到了穹頂之上”。
但孫宏斌卻不這么看，他的解釋是：“融創拿地數額看上去比較多，但很多項目都有合作伙伴，實際上融創需要投入的資金并不多，比如杭州4宗地整體融創的權益比為52.5%，實際出資一半”。
孫宏斌的算盤是——用高周轉，來解決負債和利潤。只要融創可以在6到7個月的時間，實現從拿地到開盤銷售，一切風險都不是問題。
但在行業大環境蕭條的背景下，還是有投資者提出了致命一問：投資融創是否有暴雷風險？
孫宏斌的回答，不僅一點余地沒給自己留，還順帶著把同行又得罪了。
“融創現在是全中國最安全的房企，除了我們以外，都有可能暴雷”。
說這話時，華夏幸福、藍光發展已經暴雷，恒大、當代置業、佳兆業等企業徘徊在暴雷的邊緣。
如同在山路上開快車，孫宏斌認為遠沒有到踩剎車的時候。他要用高杠桿、高周轉收割土地紅利，擴大自身規模。
而他的底氣在于，在2021年上半年，融創的銷售額還大漲64.3%至3208億元，而非受限現金高達1011億元。只要房子快速蓋起來，賣出去，融創就能熨平周期，逆勢稱王。
正如那句老話，“危機有的時候有危就有機”，從當年的順馳時代，到現在執掌融創，他始終都是“機會論”的信奉者。
但這一次，孫宏斌等來的不是機會。
【狂徒求生】
在喊完不可能暴雷后，孫宏斌就被分公司打了臉。
2021年9月，一封向政府發出的求助信在網上流傳，寫信的，是融創的紹興分公司。
求助信稱，2021年6月3日以來，紹興購房意愿有所下滑，企業現金回流也受到影響。同時，一直給予資金支持的融創集團，“現金流的流動性也碰到了很大的障礙和困難”。
這在資本市場引起了軒然大波，融創在美元債大跌。隨后，融創發布聲明稱此舉是內部“誤操作”，并表示“集團整體經營健康”。
但事實上，2021年下半年房地產行業進入調整期，涉房信貸收縮，房地產交易下滑，嘴硬的孫宏斌，在行動上早已調頭。
從2021年10月開始，融創兩度出售貝殼股票，回籠資金約69億元。而融創中國和融創服務更是通過配售現有股份及認購新股，回血9.52億元。
曾經如白衣騎士般四處撒錢救人的融創，也開始收縮戰線，出售資產。
11月，融創將兩個位于杭州的項目股權轉給濱江集團，回血16.73億元；12月，融創又出售了三個分別位于上海、杭州的項目，交易總價約26.8億元。
2022年年初，融創再次脫手三個項目，分別是昆明融創文旅城二期40%股權、武漢一江源項目部分股權、武漢甘露山文創城部分股權，而接盤俠來自他的國企朋友圈：華發股份、首創置業和武漢城建。
孫宏斌還自掏腰包，向融創提供一筆4.5億美元的無息貸款。
借錢、賣地、墊款……盡管自救辦法用了一遍，但融創還暴了雷。
2022年5月，融創發布一則公告：“一筆金額為2947.86萬美元的利息已于2022年4月11日，寬限期屆滿后公司仍未能支付有關款項到期應付”。
曾經狂撒數千億的孫宏斌，如今卻為兩千多萬美元捉襟見肘，變成了大家口中的“許家印第二”。
這讓人想起了十六年前，同樣栽倒在現金流上的順馳。
當年的孫宏斌，同樣揚言要做全國第一，撂狠話要超越萬科，同樣瘋狂拿地，拼命賣房。在不到一年時間里，就把順馳的業務從天津做到了全國十六個城市，員工從幾百人猛增到近萬人。
面對媒體，他同樣口無遮攔，一會兒是“萬科不是我們的對手”，一會兒是“北京的好房子還沒有出現”。
稍有點空閑，還不忘給同行上一課：
“咱們開發商討論泡沫毫無意義，如果你判斷有泡沫，那就抓緊賣房，如果判斷沒泡沫，那就趕快買地……”
那時的孫宏斌，不僅言語上彪悍，他治下的順馳，行動也兇猛。
在石家莊，順馳5.97億元拿了一塊地，起拍價是2.04億元；在天津，17.51億元拿下奧林匹克中心配套項目；在蘇州，拿下蘇州工業園區地塊的價格是27.2億元——那是二十年前的27.2億元！
和后來的融創不同，順馳那時拿到手的地，大部分都是競拍所得，所以每到一城，它都扮演了陌生但兇狠的攪局者。
在石家莊的一次競拍中，當地最大的房地產企業落敗順馳，氣得對方的總裁起草了一份倡議書，控訴順馳“擾亂秩序，制造混亂”。
但這樣兇悍的順馳，最終還是因為自己的速度和兇悍倒下了。
2006年，在房地產調控的大背景下，順馳現金流全盤崩潰，負債30多億，資金的剛性缺口超過5億元。
為了解決錢的問題，孫宏斌甚至把家里的存款都陸續墊進了公司，其中一張信用卡僅剩下兩位數。但順馳還是沒有擺脫危機，最終賣身香港路勁基建。
五年后，已經在融創二次創業的孫宏斌談論起順馳的倒下，坦言教訓：
“我們從順馳主要吸取兩個教訓，第一個教訓是現金流管理；第二個教訓是我們不需要在那么多城市做，進入的城市太多了，其實管不好的。”
倒過一次的孫宏斌，并不是全無風險意識，“并購擴張、聯合拿地”的策略，說明孫宏斌已經意識到，靠“房子快速交+現金快速流”，來追求極致速度的風險。他試圖在高速增長和安全之間，找到那個最好的平衡點。
但他還是兩次踏入同一條河流，連絆倒他的石頭，都沒有挪地方。
這或許是性格使然。
柳傳志曾評價孫宏斌：“小孫這個人，做事沒有留余地，他的風格就是往前沖沖沖。”財經作家吳曉波說他：歷來相信人生就是一場豪賭。
盡管他稱自己是一個偏理性的人，厭惡風險，“我開車很慢，也不允許司機開快車，高速公路上也不能超過100碼，過馬路一定等人行綠燈”。
但他也承認：“對于想好了的事，我會堅決果斷地去干”，“人有不知死和不怕死之分，我應該是不怕死的”。
房地產是一個周期型十足的行業，抓住一次大勢，用速度來擊敗一切對手，在最短的時間內取得決勝，就是通往老大的最短路徑。
融創的老孫，又被逼成了順馳的小孫——只要看到機會，要做老大的野心就會驅使他就想放手一搏。
“原本是按照三道紅線的要求控制發展節奏，降低杠桿，但現在回過頭來看，還是不夠堅決，追求規模的慣性讓我們在投資上過于樂觀和激進”，在近期舉辦的境外債重組說明會上，他說道。
和順馳崩塌之后一樣，融創暴雷之后，孫宏斌并沒有躺平，他一邊頻繁接觸戰投，另一邊，與投資者談展期。
唯一的變化是，人瘦了，頭發也白了不少。
如今，融創離走上正常軌道又近了一步。4月20日，融創90.48億美元的境外債務重組方案獲75%債權人支持，這意味著融創境外債務重組已實質性通過。
對融創業主來說，這或許是一個難得的好消息。
曾經讓馮女士身價暴增的星耀五洲，部分樓盤一度處于停工狀態。今年2月，還有業主向領導留言：星耀五洲20號地鷺洲灣何時復工？
而青島海洋活力區融創四期的樓盤共32層，卻停在了11層一年多。
……
這個名單還可以列得很長很長，背后是無數個渴望安居樂業的買房人。他們不關心誰會成為行業老大，但卻有個共同期盼：
孫宏斌挺住，融創頂住。
【參考資料】
[1]《融創十年：孫宏斌的逆襲之路》拆姐
[2]《融創年內迅猛拿地 孫宏斌詳解背后邏輯》華爾街見聞
[3]《孫宏斌“解密”：“融創”哪來這么多錢？》新浪財經
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